匈牙利福林与国债获强劲需求 投资者押注四月大选后政策转向

匈牙利福林（forint）今年以来已对欧元升值2.3%，对美元汇率则下跌2.7%。其持续走强主要归因于高利率环境，同时，投资者对蒂萨党（Tisza Párt）可能在大选中获胜的预期也构成支撑，随着四月议会选举临近，这一效应正在增强。

福林不仅对主要发达货币表现强劲，与波兰兹罗提（zloty）和捷克克朗（korona）等地区货币相比也持续超越。此外，十年期匈牙利国债基准收益率已跌至一年多来的低点，显示投资者对匈牙利国债的需求同样旺盛。

匈牙利国债拍卖在超额认购下进行。自年初以来，在总值约1.4万亿福林的国债销售和互换拍卖中，投资者需求超过4.2万亿福林，其中匈牙利债务管理局（ÁKK）接受了2.4万亿福林。这意味着，在两个月内，债务管理机构的国债发行量比原计划高出约1万亿福林。数据显示，投资者主要对国债感兴趣，剔除所谓的非竞争性投标后，国家筹集的资金已达计划的两倍。

尽管ÁKK不公布具体拍卖的买家信息，但匈牙利机构市场传统上有两大投资者基础：国内机构参与者（如银行、投资基金、保险公司）和外国投资者。

根据匈牙利国家银行（MNB）每月发布的数据图表，可以推断各参与者的份额。外国投资者主要在二级市场购买，很少直接参与拍卖。然而，今年一月他们在二级市场的活动达到创纪录水平，去年十二月的“传统头寸调整”也对此有所贡献。另一图表证实了这一点：主要是国内投资者参与拍卖，外国投资者极少在初级市场购买。

与此同时，外国投资者持有的福林债券存量持续上升，尽管从融资角度看更重要的回购过滤存量自2025年秋季以来基本停滞。融资角度这确实更为关键，但近期两个数据序列的分化程度引人注目，可能预示着回购市场交易量的增长。这主要支撑了建立福林利差交易（carry trade）头寸，因为这类投资者可以进入回购市场。

那么，如果外国投资者主要在二级市场购买，谁在拍卖中购买国债？过去几年，政府通过降低银行税鼓励国内信贷机构为国家融资。

因此，国内银行业国债存量的变化主要受与超额利润税相关的优惠措施影响。根据政府原计划，银行本应在2026年支付1600-1700亿福林的超额利润税。然而，由于去年十一月意外的增税，政府预计今年银行需支付3400-3500亿福林，加上金融企业，总额可能接近3700亿福林。

银行仍可通过购买国债来减少超额利润税，但优惠幅度已缩减。此前可抵扣税额的50%，现在仅为30%，且抵扣额相当于所实现国债存量增幅的10%。据此，约5000亿福林的特殊税负可减少至约3500亿福林。

根据今年规定，银行需在2026年1月1日至11月30日期间增加其按面值计算的日均国债存量。增长额将参照2024年9月1日至11月30日，以及2025年9月1日至11月30日两个期间日均存量中的较高值进行计算。计算时需考虑2030年1月1日后到期的、以福林计价的匈牙利国债，以及全部国债存量。

受超额利润税规管影响，银行在十二月和一月大幅增加国债购买已成为常态。

MNB已公布去年十二月数据：按面值计算，银行国债存量在2025年最后一个月增加了9220亿福林。在行业层面，若不考虑30%的税收抵扣，银行需支付约5000亿福林的超额利润税，可将其减至3500亿福林。为获得1500亿福林的税收优惠，银行需增加约1.5万亿福林的国债存量。根据现有数据，银行似乎在去年十二月已完成所需净国债购买量的60%以上。观察一月和二月的拍卖取得爆发性成功后，这种购买意愿在年初似乎并未减弱。

因此，拍卖中的主要买家并非外国参与者，但值得注意的是，匈牙利正日益成为国际新闻流和分析师关注的焦点。数据显示，目前二级市场对匈牙利资产的投资者兴趣明确强劲。

荷兰国际集团（ING Bank）近日发布了一份关于中欧国家2026年融资前景的综合分析报告。报告指出，尽管新兴市场普遍出现资本流入，但本地区在很大程度上错过了大幅增长，除了那些能为投资者提供独特故事的国家。

其中特别强调了匈牙利，该国将于四月举行议会选举。

该银行的分析师明确将外国投资者对匈牙利国债市场兴趣的增长归因于即将到来的选举。这可能与近期关于福林的报道有关：投资者越来越认为蒂萨党可能获胜是一个现实的场景，并且根据其正式公布的纲领，他们将此与更可预测、更亲市场的经济政策可能性联系起来，同时关联到欧盟资金获取渠道的改善以及逐步为加入欧元区做准备。他们预计，这可能在长期内导致福林和匈牙利债券走强，并试图从中获利。