伊朗冲突推高能源价格 匈牙利经济面临多重风险

自2022年能源危机以来，匈牙利经济对天然气和石油价格波动的高度敏感性已广为人知。如今，伊朗冲突已将全球油价推至每桶100美元，欧洲天然气价格升至每桶60美元，这些传导渠道再次受到审视。

经常账户收支 能源价格的大幅波动是能源进口国与出口国之间收入的“分配游戏”。依赖能源进口的国家进口账单会突然增加（即贸易条件恶化），导致外部平衡恶化。对美元的需求增加，国家脆弱性上升。

福林汇率 外汇市场上需求的增加，基于简单的交易逻辑，会导致福林贬值。在投机资金已经饱和的情况下，单向建立的福林头寸（如套利交易）被平仓，加剧了汇率的波动性。持续高企的能源价格会导致更广义的“相对竞争力恶化”，并促使维持外部平衡的均衡福林汇率贬值。这是一个痛苦的调整过程，因为平衡的恢复需要通过抑制能源需求，即降低经济活动来实现。

增长影响 更高的能源价格会挤出某些经济活动，并推高其他成本，导致购买力下降。这会反作用于本已疲弱的经济景气，而匈牙利发达的出口市场也因能源成本上升而放缓，进一步加剧了影响。匈牙利经济结构相对较高的能源强度也强化了这一效应。

通货膨胀 能源价格上涨直接（如燃料）和通过提高生产成本间接推高价格。福林走弱使得进口商品以及与进口商品竞争的国内产品变得更加昂贵。间接影响还包括通胀预期可能再次上升，鉴于近期通胀冲击的教训，这一风险尤为显著。因此，价格传导速度可能很快。

预算影响 通过直接的政府能源消耗以及居民能源供应（MVM），国家也暴露在天然气和电力价格上涨的风险之下。这以及增长损失，将推高本已不小的政府预算赤字。通过债券收益率上升导致的利息支出增加，会进一步强化这一影响。

利率政策 通胀冲击、风险上升导致的溢价增加，以及福林波动带来的金融稳定风险，可能会推迟刚刚开始的降息周期，在极端情况下甚至可能迫使加息。从这个角度看，均衡汇率可能下移，这可能使央行对福林贬值持更容忍态度，但这并不令人宽慰。2022年能源危机的惨痛教训正是通胀预期飙升并居高不下，以及居民储蓄外逃至外币。

审视匈牙利现状

经常账户收支 从外部融资角度看，匈牙利经济呈现小幅盈余，但有轻微恶化趋势，简而言之接近平衡。从此处开始，情况可能显著恶化，尽管尚未达到严重失衡的程度。初步粗略估计，迄今为止的能源价格上涨造成了20-40亿欧元的融资需求，约占GDP的1.5%。

福林汇率 福林已经承受了伊朗冲突的影响。市场的过度投机已消失，市场惩罚了其对能源价格的脆弱性。均衡汇率的基本面是否受损目前尚无法确定，因为能源价格冲击的最终规模和持续性尚不明朗。

增长影响 目前对此了解最少。在经历了三年多的停滞之后，专家们原本预计今年经济将出现肉眼可见的增长。一场持续一周的地缘政治冲突的宏观经济影响尚未体现在硬数据中。然而，如果冲突持续，这可能是再次驱散复苏幻想的因素。

通货膨胀 考虑到过去一周的参数变化，通胀路径肯定与之前的预测不同。如果石油和天然气价格以及福林汇率的变动是持久的，那么将显著提高通胀速度。油价上涨10%会使通胀率上升0.3-0.4个百分点，福林汇率变动1%也会产生类似影响。基于此，非常静态地、按经验法则计算，通胀路径可能向上移动多达2.5个百分点——再次强调，这是假设当前参数具有持久性。尤其因为远期全球市场价格远未上涨这么多（正是因为目前市场不认为石油市场的战争冲击是持久的），据此计算，更可能“仅”产生1-1.5个百分点的价格水平提升效应。但这仍将使通胀率远高于央行3%的目标。

预算影响 对公共财政的影响更加模糊，因为这主要取决于政府通过其定价和监管工具，从（或向）经济其他参与者承担（或转嫁）多少成本。一场选举活动和预算的脆弱状态使情况复杂化。无论如何，如果整个国民经济遭受相当于GDP 1.5%的冲击，也可能影响预算。如果冲击对通胀的影响不大于对实际GDP增长和预算赤字的综合影响，那么政府债务路径肯定仍将保持上升趋势。

利率政策 受上述因素影响，市场工具已消化了降息预期。然而，这一反应并非一成不变，局势的改善或持续都可能向任一方向移动收益率曲线。

总结 总体而言，由于匈牙利经济对能源冲击的暴露，我们已经在经济过程中看到了实质性影响，但这些影响目前尚不严重。关键问题是冲击效应将持续多久，以及在未来几周、几个月内是增强还是减弱。2022年春天我们曾写道，能源危机可能严重打击匈牙利经济。然而，真正的冲击在当年秋季才到来。 共同点是，正如当时一样，此次能源价格冲击也并非在最理想的基本面背景下冲击匈牙利。