美银分析：中东冲突下中欧能源冲击有别于2022年 匈牙利面临最大天然气风险

美国银行（Bank of America, BofA）在其最新分析报告中指出，当前由中东冲突引发的能源市场冲击主要关乎价格，而非供应短缺，这与2022年乌克兰战争爆发时的情形存在显著差异。

BofA专注于中欧地区前景的分析师 Mai Doan 表示，与2022年不同，该地区目前并非全球脆弱性的中心。能源市场供应尚未受到威胁，因此这场冲突对经济增长和汇率的影响可能远小于乌克兰战争爆发时。此外，该地区国家正以比四年前更高的实际利率和更低的通胀率应对当前局势，这为各国央行提供了更大的政策空间。

自中东冲突爆发以来的两周半内，布伦特原油全球价格从每桶约70美元升至100美元，但仍低于2022年120美元以上的峰值。在最初的恐慌之后，投资者似乎已趋于平静。未来关键问题在于霍尔木兹海峡的关闭将持续多久，因为潜在的运输困难会推高原材料价格。

与油价同步，全球天然气价格也大幅上涨。荷兰天然气交易所基准TTF天然气价格在战争爆发前约为每兆瓦时30欧元，目前约为52欧元。这同样是显著上涨，但远未达到2022年200-300欧元的水平。

另一个重要区别在于，2022年俄罗斯是中欧最重要的能源供应国，其供应因乌克兰战争而中断。尽管该地区整体能源敞口并不突出，但这仍是一个关键的脆弱性因素。从能源进口角度看，目前该地区也不属于最脆弱之列。2025年，该地区净石油和天然气进口额占GDP的2-3%，而亚洲的韩国和新加坡这一数据为4%，泰国为5%。

过去几年，与欧盟类似，中欧地区也致力于拓宽能源采购来源。来自中东的进口占比仅约10%。此外，目前欧洲的天然气供应来自美国、挪威、哈萨克斯坦、阿尔及利亚、尼日利亚和阿塞拜疆。

除了能源市场差异，与2022年相比的另一重要不同是，中欧国家应对危机的基础条件更为有利。实际利率高于四年前，预算赤字更低，经常账户余额也有所改善。在捷克和匈牙利，严格的货币政策伴随着优于2022年的预算状况。波兰在高实际利率下可从平衡的经济增长中获益，但预算是其薄弱环节。罗马尼亚的情况尽管去年实施了预算调整方案，但仍显脆弱。

根据BofA的估算，油价每上涨10美元，将使该地区的能源账单增加GDP的0.1-0.2%；TTF天然气价格每上涨10欧元，将额外增加0-0.3%。该地区对油价的敞口相对平衡，但在天然气价格方面，由于能源结构原因，匈牙利处境最为艰难。罗马尼亚的处境则好得多，该国目前已能自给自足，并可能很快成为天然气出口国。

更高的能源成本也可能对经常账户余额产生负面影响。该美国银行指出，如果假设2026年平均油价为100美元，平均气价为75欧元，那么捷克和匈牙利的外部融资状况可能恶化1个百分点。罗马尼亚目前的经常账户赤字已经很高，在上述情况下可能再恶化0.5个百分点。其他国家的对外状况目前远好于2022年，经常账户赤字在0-2%之间。

除了经常账户，飙升的能源价格还可能严重冲击另一个领域：如果能源价格持续高企，几乎所有国家的通胀都可能更高。从这个角度看，BofA分析认为，在该地区，捷克受影响最小，罗马尼亚和匈牙利则试图通过公用事业费用削减措施和受保护价格来缓冲影响。专家估计，影响最快体现在燃料价格上，以本币计算，油价每上涨10%，通胀将增加0.1-0.25个百分点。全球天然气价格的变化传导至消费者价格则要慢得多，需要6-12个月。

BofA认为，该地区各国央行只有在极端情况下才可能被迫加息。例如，油价达到150美元或天然气价格飙升至150欧元。如果出现这种情况，波兰和罗马尼亚的央行可能面临最大的加息压力，因为那里的实际利率可能很快转为负值。在匈牙利，目前6.25%的基准利率和1.4%的通胀率计算得出的回顾性实际利率，意味着更大的政策空间。

BofA分析师还指出，即将举行的议会选举使匈牙利目前在投资者眼中评价积极，该国拥有长期能源价格合同，并且能源来源比以往更加多元化，这些都可能为匈牙利提供保护。他补充说，2022-23年，导致匈牙利经济陷入困境的不仅是能源价格飙升，除此之外该国还出现了严重的资本外流，而目前没有迹象表明这种情况会重现。

如果能源市场局势稳定下来，降息可能再次成为焦点。根据该美国银行专家的看法，捷克和匈牙利央行可能率先行动。分析师目前预计，只要全球油价保持在80美元以上，所有央行都将保持谨慎，不会放松条件。到今年年底或2027年初，局势可能正常化，届时它们可能会考虑进一步降息。BofA认为，到明年年底，捷克和波兰央行可能将基准利率下调25个基点，匈牙利国家银行（MNB）和罗马尼亚央行可能下调100个基点。

分析师认为，要让该地区考虑加息的可能性，需要油价飙升至150美元（年平均100美元），且天然气价格在多个季度维持在100-150欧元。在这种情况下，波兰、然后是罗马尼亚和匈牙利的央行可能面临收紧政策的压力。

对于匈牙利，Mai Doan 指出，上述情景将给预算带来相当于GDP 1%的额外负担，但由于固定价格天然气合同，其影响将是延后的。这将在选举后进一步恶化匈牙利预算的前景，而专家们目前已经在讨论，无论谁上台，下半年都需要进行调整。